Perché appoggio gli eurobond
di George Soros
La soluzione per la crisi dell'euro deve contemplare tre pilastri: riforma e ricapitalizzazione del sistema bancario, un sistema di eurobond e un meccanismo di uscita.
Sul primo punto va considerato che il Trattato di Maastricht, relativo all'Unione europea, è stato ideato per affrontare solamente gli squilibri nel settore pubblico; ma, come abbiamo visto, gli eccessi del settore bancario si sono rivelati di gran lunga superiori. L'introduzione dell'euro ha scatenato un boom del settore immobiliare in Paesi come Spagna e Irlanda. Le banche dell'Eurozona si sono indebitate fino al collo e sono state le più colpite dal collasso del 2008. Ora devono essere urgentemente protette dalla minaccia di insolvenza.
Il primo passo è stato quello di rivolgersi al Fondo europeo per la stabilizzazione finanziaria (European financial stability facility), che è stato chiamato in causa per salvare banche e Governi. Ora servono altri interventi. Bisogna aumentare in modo sostanzioso il capitale azionario delle banche. E se a garantire la solvibilità delle banche deve essere un'agenzia europea, questa deve altresì sorvegliare i medesimi istituti.
Un'agenzia bancaria europea interromperebbe la relazione incestuosa tra banche ed enti di vigilanza, all'origine degli eccessi che hanno alimentato l'attuale crisi.
E interferirebbe decisamente meno con la sovranità nazionale di quanto non facciano le politiche fiscali nei confronti dell'Ue o di un'autorità europea.
Il secondo elemento riguarda gli Eurobond (o euro-obbligazioni) di cui necessita l'Europa. L'introduzione dell'euro doveva rafforzare la convergenza, ma di fatto ha creato delle divergenze, che hanno scatenato ampi livelli di indebitamento e competitività pronti a separare gli Stati membri. Se i Paesi fortemente indebitati dovessero pagare pesanti premi di rischio, il loro debito diventerebbe insostenibile. Questo è esattamente ciò che sta accadendo.
La soluzione è ovvia: i Paesi in deficit devono poter rifinanziare la maggior parte del debito alle stesse condizioni dei Paesi in surplus. Il migliore modo per farlo sarebbe quello di autorizzare l'emissione di Eurobond, che sarebbero congiuntamente garantiti da tutti gli Stati membri.
Il principio è chiaro, ma i dettagli richiederanno molto lavoro. Quale agenzia sovranazionale sarà responsabile dell'emissione degli eurobond? Quali regole dovrà seguire l'agenzia per autorizzare l'emissione? In che modo farà rispettare le regole?
Presumibilmente, gli Eurobond saranno sotto il controllo dei ministri delle Finanze appartenenti all'Eurozona. Il board costituirà la controparte fiscale della Banca centrale europea, e la controparte europea del Fondo monetario internazionale.
Il dibattito ruoterà intorno ai diritti di voto. La Bce funziona in base al principio di un voto per Paese; il Fmi assegna i diritti di voto a seconda dei contributi di capitale da parte dei Paesi. Quale sistema dovrebbe prevalere? Il primo potrebbe dare carta bianca ai Paesi debitori che si sentirebbero autorizzati a incrementare i propri deficit; il secondo potrebbe accentuare lo scenario di un'Europa a due velocità. Un compromesso sarà necessario.
Dal momento che il destino dell'Europa dipende dalla Germania, e poiché l'emissione degli Eurobond metterà il credito della Germania a rischio, il compromesso dovrà chiaramente partire dalla Germania. La Germania ha però una strana idea di politica macroeconomica: vorrebbe che il resto d'Europa seguisse il suo esempio. Ma ciò che funziona per la Germania non funziona necessariamente per gli altri Paesi: nessun Paese può trovarsi in surplus commerciale cronico senza che altri Paesi incorrano in deficit. La Germania deve proporre regole che possano essere facilmente seguite dagli altri Paesi.
Tali regole devono consentire una graduale riduzione dell'indebitamento, oltre a permettere ai Paesi con un alto tasso di disoccupazione, come la Spagna, di continuare a perseguire il disavanzo di bilancio. Le regole che coinvolgono il raggiungimento dei target per l'aggiustamento ciclico dei deficit possono portare a termine gli obiettivi appena menzionati. Le regole devono altresì riconoscere i propri limiti, e devono quindi restare aperte ad eventuali modifiche e migliorie.
Bruegel, il think tank con sede a Bruxelles, ha proposto che gli Eurobond costituiscano il 60% del debito degli Stati membri verso l'estero. Considerati gli elevati premi di rischio attualmente predominanti in Europa, questa percentuale risulta troppo bassa per dare pari opportunità a tutti. A mio avviso bisognerebbe emettere Eurobond fino al limite che fisserà il board. Maggiore sarà il volume di euro-obbligazioni che un Paese cercherà di emettere, più severe saranno le condizioni imposte dal board. Il board non dovrebbe avere problemi a imporre la propria volontà, perché negare il diritto di emettere eurobond sarebbe un potente deterrente. Occorre aumentare la sorveglianza in modo tale da avvisare prontamente i Paesi in caso di violazione.
Tutto ciò ci porta dritti al terzo problema irrisolto: cosa succede se un Paese non è disposto o non è in grado di attenersi alle condizioni concordate? L'incapacità di emettere Eurobond potrebbe tradursi in un default disordinato o in una svalutazione, che in assenza di un meccanismo di uscita, avrebbe conseguenze catastrofiche. Un deterrente che risulta troppo pericoloso da intraprendere non è credibile. La Grecia ne è un chiaro esempio.
Dei tre problemi quest'ultimo è il più difficile da risolvere, e non pretendo di avere una soluzione a portata di mano. Molto dipenderà dal modo in cui si risolverà la crisi greca. Si potrebbe ideare una via di uscita ordinata per un piccolo Paese come la Grecia, senza tuttavia applicare tale soluzione a un Paese grande come l'Italia. In tal caso, il sistema degli Eurobond dovrebbe prevedere precise sanzioni che non comportino eventuali vie di fuga - un chiaro esempio potrebbe essere un ministero delle Finanze europeo che abbia legittimità politica e finanziaria e che emerga dall'intenso dibattito di questi ultimi tempi e da una presa di coscienza da parte di tutti (soprattutto dalla Germania).
Una cosa è certa: i tre problemi di cui abbiamo parlato devono essere risolti affinché l'euro possa sopravvivere. Ma i mercati finanziari potrebbero non offrire la tregua necessaria per mettere in atto nuovi accordi.
Sotto la costante pressione dei mercati, il Consiglio europeo potrebbe trovarsi nelle condizioni di dover trovare un accordo tappabuchi per evitare la calamità. Potrebbe autorizzare la Bce a concedere prestiti direttamente ai Governi che non possono contrarre prestiti dai mercati a condizioni ragionevoli fino a quando non sarà introdotto il sistema degli Eurobond.
George Soros è presidente del Soros Fund Management e dell'Open Society Institute.
Copyright: Project Syndicate, 2011.
Traduzione di Simona Polverino
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