La doppia bussola di Draghi
Di Donato Masciandaro
23 Gennaio 2016
Il presidente della banca centrale europea (Bce) Draghi ha dato ai mercati due bussole per orientare le proprie aspettative sulla moneta e sulle banche. La prima bussola riguarda il rischio deflazione: la Bce è pronta a marzo, quando saranno disponibili dati aggiornati, ad attuare ogni politica necessaria per fronteggiare rischi di prezzi in caduta.
La seconda bussola riguarda le banche: non ci sono rischi sistemici per il sistema bancario europeo, incluso quello italiano. Inoltre la politica di vigilanza continua ad essere attiva nel raccogliere informazioni, ma non certo nel modificare le regole del gioco. Un messaggio che è necessario venga recepito in modo forte e chiaro a chi di vigilanza si occupa nella Bce – la Presidente Nouy – anche se formalmente separata ed autonoma da Draghi.
In settimane di forte turbolenza dei mercati finanziari, mondiali e locali, occorre che le istituzioni di politica economica diano messaggi chiari e credibili. Questo è apparso l’obiettivo delle dichiarazioni del Presidente Draghi, che ha speso le sue parole su due diversi fronti, entrambi cruciali: la moneta ed i prezzi, cioè la stabilità monetaria da un lato; le banche, ed in generale la stabilità finanziaria, sull’altro.
Il primo fronte è quello istituzionalmente presidiato dalla Bce: occorre che il tasso di inflazione tenda nel medio periodo ad un livello vicino al due per cento. È un dato di fatto che, dal momento dell’inizio della Grande Crisi, l’obiettivo della stabilità monetaria appare molto ambizioso. Ricordiamo i dati, concentrandoci sul periodo della presidenza di Mario Draghi.
Partendo dall'obiettivo dichiarato - considerando come “vicino” uno scostamento non maggiore di 20 punti base - l'inflazione dei prezzi al consumo è stata maggiore dell'obiettivo nel periodo che va dal novembre 2011 al dicembre 2012 (12 mesi), con uno scostamento medio di 60 punti base, è stata poi conforme fino al febbraio 2013 (4 mesi), per poi divenire minore dell'obiettivo fino ad oggi (dati ottobre 2015, 32 mesi), con uno scostamento medio di 145 punti. Inoltre in 5 mesi nell'Unione si è registrata una vera e propria deflazione. Ad oggi dunque per 35 mesi di seguito l'obiettivo della Bce non è stato raggiunto.
Nonostante ciò, l’andamento di un indicatore fondamentale per comprendere l’efficacia della politica monetaria - le aspettative di inflazione – non è stato finora compromesso. Questo è un risultato importante, perché significa che durante la Grande Crisi la dinamica dell’inflazione si è staccata da quella della crescita nel momento giusto: essendo l’economia in recessione, se i prezzi fossero andati a braccetto con la crescita il rischio di cadere in deflazione sarebbe stato ancora più alto. Ma le buone notizie finiscono qui. Ora che i segnali di ripresa economica ci sono, occorrerebbe che anche i prezzi non fossero anemici. Invece – e Draghi lo ha sottolineato – le pressioni al ribasso dei prezzi delle materie prime, nonché le incertezze legate vuoi alla dinamica dei tassi di cambio, vuoi a quelle dei salari, potrebbero intaccare anche le aspettative. Aspettative di inflazione strutturalmente al ribasso renderebbero il ritorno del rischio deflazione più probabile.
Cosa fare? Per influenzare nella giusta direzione le aspettative, Draghi ha innanzitutto escluso la possibilità che si possa ridiscutere l’obiettivo inflazionistico. Infatti taluni - nel partito delle cosiddette colombe - sostengono che la credibilità della azione di politica monetaria potrebbe essere aumentata innalzando l’obiettivo inflazionistico dal due al quattro percento. Sul fronte opposto - i cosiddetti falchi – si sostiene che solo un orientamento più restrittivo convincerebbe i mercati che si può e si deve tornare alla normalità; per cui l’obiettivo inflazionistico - come nel Giappone prima di Abe – dovrebbe essere dell’uno per cento. La Bce respinge entrambe le posizioni: l’assunto è che, in questa fase, ridefinire l’obiettivo possa minare la credibilità della banca centrale. Allo stesso modo, la Bce non considera l’idea di ridefinire l’orizzonte temporale, allungandolo. Quindi hic manebimus optime, in attesa dei nuovi dati a marzo, dichiarando di essere pronti ad utilizzare tutti gli strumenti disponibili. Dunque, per verificare se nuove fonti di incertezza possano aver intaccato le aspettative d’inflazione, l’appuntamento è rinviato a marzo.
Tra le possibili fonti di incertezza, Draghi ha citato il tema della volatilità finanziaria. L’atteggiamento della Bce – ma anche delle altre maggiori banche centrali dei Paesi avanzati – rispetto ai rischi da instabilità finanziaria è molto chiaro. La Grande Crisi ci ha lasciato due lezioni: che i rischi finanziari non vanno sottovalutati; allo stesso tempo, che vanno affrontati e gestiti con la appropriata politica economica, vale a dire la politica macro prudenziale. La bussola di Draghi è stata chiara: oggi non esistono rischi sistemici nell’Unione, né generali né specifici (Portogallo ed Italia inclusi). Non a caso, il tema di un intervento macro prudenziale non è stato neanche citato. Invece, è stato rimarcato che la vigilanza sulle banche – la politica micro prudenziale – deve lavorare su un orizzonte di medio periodo. Il che significa che la raccolta di informazioni deve essere continua, ma il disegno delle regole e la loro implementazione deve essere di natura strutturale, non congiunturale. Draghi è molto attento a non invadere il perimetro delle competenze della vigilanza europea, che è di responsabilità della presidente Nouy. Una prudenza che mostra le contraddizioni di avere nella stessa istituzione sia i poteri di politica monetaria che quelli di vigilanza. Con istituzioni e responsabilità separate, i potenziali conflitti sono espliciti, e questo li rende meno probabili. L’Unione ha scelto la strada dei “separati in casa”, con tutte le relative incognite. Il messaggio di Draghi sulla politica di vigilanza non poteva che essere implicito, ma non per questo è stato meno chiaro. Speriamo che la presidente Nouy abbia voglia di recepirlo.
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